今日通胀预期之根源，既不是农产品价格上涨和劳动者工资提高，更不是汇率升值幅度和速度不够；相反，持续的汇率升值预期，触发大量热钱流入中国资产市场，共同推高资产价格，加剧流动性过剩，才是通胀预期抬头的根源。

国庆期间去纽约度假，与蒙代尔教授把酒言欢。他问：“据说中国有好些学者主张以人民币汇率快速升值来遏制通胀预期，你怎么看？”我答：“此是谬论。”

教授进一步解释说：汇率升值短期内或许多少有一点儿遏制通胀预期之效果，长期看则毫无作用；相反，汇率快速升值则必定严重伤害中国经济。

刚回到北京，就读到麦金龙教授有关中国汇率政策和金融开放策略的长篇谈话。针对“以汇率升值遏制通胀预期”之论点，麦金龙力斥其非。他引用日本经验，明确指出：汇率稳定才是遏制通胀预期的首选之策。

本文以简单经济逻辑，阐释“以汇率快速升值遏制通胀预期”为什么难奏效。

通胀预期因何而起

首先我们要问：是什么因素触发了通胀预期？

货币理论第一课告诉我们，货币市场均衡条件是：真实货币供给＝真实货币需求。真实货币供给的分子是名义货币供应量，分母是物价水平或通胀率；真实货币需求之主要决定变量是名义利率和GDP。货币供应量究竟如何定义和量度，是一个大问题，老生常谈有M0、M1、M2乃至M3之说。今天的经济学智慧告诉我们，要分析整体经济的通胀和利率走势，货币供应量必须扩展为广义的流动性。因此，我们将上述货币市场均衡条件改写成流动性市场均衡条件为：真实流动性供给＝真实流动性需求。让我采纳格林斯潘对流动性的定义：它包括货币、股票、房地产、债券以及其他收益类资产。

依照上述均衡条件，大而言之，通胀预期之出现，根源有二：

其一，若名义货币供应量（或广义流动性）增加，而真实货币需求（或流动性需求）不变甚至下降，货币市场（或流动性市场）均衡则必定要求通胀上升。典型情况有：(1)政府财政赤字大幅度增加触发通货膨胀。财政赤字之融通，可以通过增发货币，亦可以通过增发国债（流动性之一种）。无论采取哪一种赤字融通策略，皆导致预期通胀或实际通胀大幅度上扬。（2）国际热钱大规模流入国内市场，导致流动性过剩，必定触发通胀预期，这是今天中国通胀压力之基本根源。

必须指出：单纯的贸易顺差不是通胀预期之根源。贸易顺差的本质，是国际市场对本国真实商品和服务的需求，超过本国市场对国外商品和服务之需求，它反过来促进国内生产要素价格的上升。此种价格之上升，是经济增长和国民收入增加之正常过程，无需担心。固定汇率条件下，顺差国的通胀幅度可能略高于逆差国家，但二者差距非常小。金本位制时代和布雷顿森林体系时代，各国物价走势高度一致、高度稳定。根据美联储和格林斯潘的详尽研究，固定汇率时代，全球的平均通胀率从来不超过1％。

其二，若名义货币供应量（或广义流动性）不变，而真实货币需求（或流动性需求）下降，货币市场（或流动性市场）均衡亦将触发预期通胀上扬。真实货币需求下降，典型情况是：（1）本国政治局势动荡，国民对本国政府发行的法定货币失去信心，纷纷将本币兑换外币或争购实物；（2）本国经济衰退或经济政策失误，造成汇率贬值预期，诱发投资者迅速将本币兑换为外币。

上述两类情形，概而言之，就是货币供应过度或流动性过剩。依据经济学著名的瓦尔拉斯定律：货币市场（或资产市场或流动性市场）之过度供给，必定等于真实商品和服务市场的过度需求。对真实商品和服务的过度需求，正是预期通胀或实际通胀的本质特征，然而根源则是货币供应量过剩或流动性过剩。弗里德曼有句名言：无论何时何地，通胀都是一个货币现象。格林斯潘分析通胀，始终将弗老的货币扩展为一般流动性。且让我将弗老的名言修改为：无论何时何地，通胀都是一个流动性过剩现象。

成本上升不是通胀主因

故老相传，通胀之形成有所谓“需求拉动说”和“成本推动说”。根据前面的分析，需求拉动说，本质上是流动性过剩之说；成本推动说则似是而非。假若没有非常弹性的货币供应或流动性供应，某个行业或多个行业的成本上升，不会造成普遍的价格上扬或通胀。

道理很简单，货币供应量或流动性总量（即经济体系的全部购买力）决定经济体系的总需求，若总需求不变，某个行业或某几个行业的成本上升，导致该行业之供给下降，那么，若消费者对该行业的需求不变甚至增加，则对其他行业的需求必定下降，此消彼长，总体物价水平不会大幅上涨。当然，你会问：若经济体系所有行业的成本都上升呢？答案是：若货币供应量或流动性总量不变，所有行业成本上升，那么，整体经济之供给和需求皆双双下降。因为整体经济所有行业成本皆上升，意味着每个人的收入都要下降，需求下降是必然结果。

事实上，成本推动说乃是一些政府决策者推卸责任的借口或托词。想当年，美国越南战争大搞财政赤字、货币发行过度、经济体系累积严重通胀压力，恰逢中东战争引爆“石油危机”，许多人遂将上世纪70年代的恶性通胀归咎于石油价格上涨。然而，最近二十年的无数实证研究，一再雄辩地证明：石油价格上扬绝对不是全球通胀的主要推动力量，毫无约束、完全弹性的美元发行和浮动汇率体系，才是<