3月份中国出口额同比增速从1-2月期间的23.6%放缓至10%，基本符合预期。中国对G3国家出口同比下跌10.2%与近期美国及欧洲经济出现的疲弱迹象相符，中国对东盟出口同比增速也放缓至11.6%。不过，中国对香港及台湾出口同比分别大幅增长了93%和45%。

　　从贸易方式来看，加工贸易出口同比增长24%，明显好于一般贸易出口（同比下跌4.3%）这与中国对香港及台湾（中国转口贸易的主要目的地）出口的强劲表现相符。主要商品出口增速普遍放缓，但集成电路出口继续大幅增长。

　　投资品需求好转推动进口反弹

　　在维持了几个月的疲弱增长后，3月份进口终于反弹，同比增速从1-2月期间的5%反弹至14%，大幅高于市场预期（彭博调查均值及瑞银预测6%）。根据我们的估算，实际进口量同比增速也从1-2月期间的8.5%升至15.6%。

　　从国别来看，香港和台湾仍是进口强劲增长的主要推动力，来自这两个地区的进口分别同比增长67%和18.7%。3月份来自G3国家进口同比下跌1.1%：尽管来自美国的进口增速有所反弹、但仍不足以抵消来自日本和欧洲进口的走弱；而来自东盟的进口则几乎没有增长（同比增长0.8%）。

　　与出口数据相似，加工贸易进口同比增长28.4%，大幅高于一般贸易进口4%的增长。这与加工贸易出口的强劲表现相符，显示全球需求仍处于复苏通道，但鉴于数据质量问题，我们认为有必要谨慎解读。

　　值得注意的是，3月份中国铁矿石进口额和进口量增速均有所回升，铝和钢材进口的下跌势头趋缓，机电产品进口额同比增速也反弹至23%这些都从侧面显示国内投资需求可能正持续复苏。此外，3月份飞机进口增长十分强劲，虽然这可能是一次性的、难以持续。

　　出口数据质量仍然存疑

　　如我们在此前报告中讨论的，最近几个月的出口增速可能被企业利用出口退税以及离岸融资机会等行为夸大。这一情况并未在3月份改善。来自中国贸易伙伴国的数据再次与中国海关数据显著背离，3月份韩国出口同比增长仅0.4%而台湾出口同比增长仅3.3%二者均明显低于中国10%的出口增速。另外，台湾数据显示3月份从中国进口同比下跌了1.2%，大大弱于中国海关发布的对台湾出口增速（同比大增45%）。更让人生疑的是，保税区出口继1-2月期间同比增长112%后，3月份进一步创出219%的增速纪录。

　　此外，一些市场信息显示有企业通过出口一些高价值、低运输成本的商品（如集成电路和贵金属）对在岸/离岸市场之间不同的信贷成本进行套利。比如，今年一季度集成电路出口额同比暴涨了293%，显然背离了其内在需求。

　　在新闻发布会上，中国海关试图对最近几个月出口增速（尤其是对香港出口）的疑点作出一些解释，其中指出一些跨国公司为了节省成本，把国际物流配送中心的仓库从香港转移到内地，造成配送和分拨货物在香港和内地之间的调拨更加频繁，拉动了内地对香港出口增速的提高。但在我们看来，这一说法并不能完全解释出口数据的种种疑

　　点。

　　影响与展望

　　尽管3月份出现的贸易逆差可能会在一定程度上抑制外汇流入的规模、减轻人民币升值压力，但非直接投资资本流入可能会继续回升，尤其是如果未来几个月中国经济的复苏迹象得到进一步证实。不论怎么样，我们预计政府应该会抵制人民币的升值压力，使得年内人民币兑美元汇率呈现区域震荡、而不会有明显的单边走势，同时政府有可能在今年某个时点进一步扩大人民币汇率的每日交易区间来增强人民币汇率弹性。

　　进口增速强于预期应该会在一定程度上打消市场对于中国内需疲弱的担忧。我们预计在去年下半年以来强劲的信贷扩张、地方政府强劲的投资需求的推动下，内需将会在未来几个月逐步回升。对此，将于4月15日发布的3月份及一季度实体经济活动数据将会提供更多信息。

　　展望未来，尽管企业套利行为干扰了出口数据，但在没有大规模负面冲击的情况下，我们预计全球需求的温和复苏（虽然过程曲折）应该仍能支撑今年中国出口稳健增长8%左右。另一方面，我们预计随着内需改善、去库存结束以及大宗商品价格复苏，今年进口应当会更明显回升、增长10%左右。因此，我们预计中国今年的外贸顺差将略为收窄、但仍然可观，达2130亿美元左右。

　　汪涛为瑞银集团特约首席经济学家；胡志鹏为CFA，瑞银集团经济学家